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海航期货美联储政策与美国经济三十六

2021-04-07 18:32:20 来源:网络

【海航期货】美联储政策与美国经济(三十六)

 

(三十六)收益率曲线控制与沃尔克规则修改

 

本文结合美联储公布的2020年6月份议息会议纪要,简要介绍美联储关于收益率曲线控制政策的态度和对沃尔克规则的修改,同时对美联储资产负债表最近一段时间的变化趋势进行简要分析。

 

一、美联储2020年6月会议纪要与收益率曲线控制

 

2020年7月1日,美联储公布了6月份议息会议纪要。纪要显示,美联储在6月会议上讨论了未来加强前瞻指导的必要性,但不打算使用收益曲线控制(yield curve control)工具。美联储认为,未来一段时间内经济仍需要高度宽松的货币政策支持。此外,明确联邦基金利率可能的变动前景和资产购买的方式,这对市场平稳运行也很重要。有人建议将前瞻指引与经济指标结合,将未来货币政策实施与通胀更密切地联系起来。

 

会议纪要显示,美联储支持基于结果的前瞻指引。以通胀为例,允许通胀率在2%目标值附近波动(不排除长期通胀目标暂时超过2%目标)。

 

美联储在6月会议上讨论了两项关键的货币政策工具,一是当联邦基金实际利率水平接近目标区间的下限时,通过前瞻指引和大规模资产购买(LSAP)计划以支持就业和通胀改善;一是控制收益率曲线上限或设定收益率上限(Yield Curve Caps or Targets,YCT),即央行通过买卖国债来控制收益率,将利率保持在零附近。

 

美联储曾在二战期间及二战结束后使用过YCT工具,目前正在使用YCT工具的央行包括日本央行和澳大利亚联储。虽然YCT政策并不必然要求央行大量购买国债以实现对收益率的控制,但也不排除(需要大量购买国债)这种可能性。另外,货币政策目标可能与公共债务管理存在冲突,这对央行独立性构成潜在威胁。

 

会议纪要显示美联储对YCT工具的使用成本和效果存在疑问。美联储目前有意维持低利率水平,在2020年6月9-10日的议息会议上,美联储决定维持联邦基金利率目标区间0-0.25%不变,并表示将在2022年之前将利率维持在接近零的水平。同时,美联储表示将继续以目前的速度购买国债(每月约800亿美元国债和400亿美元MBS)。虽然关于YCT政策仍在讨论当中,但短期内实施的可能性很小。

 

二、美联储等联邦机构修改掉期交易保证金规则

 

2020年6月25日,美联储、美国农业信贷管理局(Farm Credit Administration)、美国联邦存款保险公司(Federal Deposit Insurance Corporation)、美国联邦住房金融局(Federal Housing Finance Agency)和货币主计长办公室(Office of the Comptroller of the Currency)等联邦机构共同宣布修改关于掉期交易保证金的规则,促使从事大规模掉期交易的银行和其他机构实施更审慎的风险管理政策。

 

根据修改后的规则,属于同一银行的实体不再需要为彼此之间未清算掉期合约持有一定数量的初始保证金,这类掉期合约称为分支机构间掉期合约,通常用于分支机构之间的风险管理,将分支机构风险转移到公司内部集中履行风险管理职能的部门,由该职能部门进行内部风险管理。最终规则赋予公司更多的灵活性,支持审慎的风险管理,确保交易安全和稳健。

 

分支机构之间的掉期交易仍然要符合保证金变动的相关要求,如果存款类金融机构对全部分支机构的总敞口超过其一级资本的15%,仍需按要求持有初始保证金。

 

为了顺利从LIBOR过渡到新的参考利率指标,修改后的规则允许开展掉期交易的机构对现有未清算的掉期合约进行修改,以替换对LIBOR或其他利率的参考,以免触发保证金要求。最终规则还明确规定,开展掉期交易的实体可以压缩投资组合以降低风险,或对其原有掉期投资组合进行非实质修改但不改变其原有属性。

 

对于规模较小的掉期市场参与方及其最终用户交易对手,修改后的规则给予了额外的合规期限。根据修改后的规则,对于年均掉期组合资产为500-7500亿美元的交易机构及其交易对手,其符合初始保证金要求的截止日期延至2021年9月1日;对于年均掉期资产在80-500亿美元之间的交易机构及其交易对手,初始保证金合规日期延至2022年9月1日。

 

在规则修改发布后的60天内,公众可以提出意见和建议,以便美联储等联邦机构进一步完善该规则。

 

三、美联储等金融监管机构修改沃尔克规则

 

2020年6月25日,美联储、美国商品期货交易委员会(Commodity Futures Trading Commission)、美国联邦存款保险公司(Federal Deposit Insurance Corporation)、货币主计长办公室(Office of the Comptroller of the Currency)和美国证券交易委员会(Securities and Exchange Commission)等五个联邦监管机构宣布修改沃尔克规则(Volcker rule)。修改后的规则允许银行投资或支持对冲基金、私募股权基金。

 

沃尔克规则以美联储前主席保罗·沃尔克(Paul Volcker)的名字命名,是2010年通过的《多德-弗兰克法案》的一部分,于2014年4月生效。沃尔克规则禁止银行从事自营交易,禁止其投资或发起设立对冲基金、私募股权基金,不得与其建立某些特定关系。

 

2020年4月2日,美联储等前述5个联邦金融监管机构共同宣布,将在2020年5月1日之前提交有关修改沃尔克规则一般限制条款的意见和建议。

 

对沃尔克规则的修改涉及三个方面:

1、简化沃尔克规则关于基金的部分;

2、对待外国基金有关事项;

3、允许银行提供金融服务以及从事其他活动,但这类活动不可属于沃尔克规则强调要解决的问题。

 

修改后的沃尔克规则将于2020年10月1日生效。美联储修改沃尔克规则表明其对银行业监管松绑,美国银行业将获得新的业务、盈利机会。

 

四、美联储资产负债表规模缩减

 

数据显示,2020年6月17日,美联储资产负债表规模从一周前(6月10日)的7.2176万亿美元降至7.1434万亿美元。一周内美联储的资产负债表缩减742亿美元是2009年以来的最高记录。这也是自2020年2月以来,美联储资产负债表首次出现收缩。

 

来源:美联储FED、海航期货研究所HNA

 

美联储资产负债表收缩的原因主要有两个。

 

一是美联储与外国央行之间的美元流动性掉期余额大幅下降。这是美联储资产负债表收缩的主要原因。数据显示,美联储与其他央行之间的美元掉期余额减少920亿美元,从一周前(6月10日)的4,445亿美元降至6月17日的3,525亿美元。

 

来源:美联储FED、海航期货研究所HNA

 

2020年3月,为应对COVID-19疫情在全球扩散对经济和金融市场造成的冲击,美联储和欧洲央行等建立美元流动性掉期协议,以满足参与掉期协议各国对美元的需求。

 

2020年6月18日,欧洲央行宣布通过长期定向再融资操作(TLTRO)向数百家欧元区银行提供1.31万亿欧元(约1.5万亿美元)低息贷款,规模创历史纪录。这意味着欧元央行向市场提供流动性支持方面并不限于某一方式,如美联储提供的美元流动性掉期协议。

 

二是美国金融市场流动性充裕,美联储继续购买国债及机构抵押贷款支持证券(MBS)的同时,市场对美联储其他信贷工具的需求开始放缓,美联储资产负债表规模继续扩张的势头随之放缓。

 

截止2020年6月17日一周,美联储持有的国债增加约190亿美元,达到4.17万亿美元;MBS增加831亿美元,至1. 92万亿美元。同时,美联储货币市场共同基金流动性便利(MMLF)工具向共同基金提供的贷款余额比前一周减少了25.64亿美元。

 

截至2020年6月24日,美联储的资产负债表规模比一周前(6月17日)小幅缩减124亿美元至7.13万亿美元,主要原因仍是外国央行对美联储美元流动性掉期的余额减少。美元流动性掉期余额减少775亿美元,但国债等资产继续增加。

 

此后,美联储资产负债表继续小幅收缩,2020年7月1日、7月8日分别缩减至7.057万亿美元、6.969万亿美元。同时,美元流动性掉期余额分别减少495亿美元和463亿美元。

 

来源:美联储FED、海航期货研究所HNA

 

2020年3月初,COVID-19疫情还没有在美国大规模扩散,当时美联储的资产负债表规模约为4万亿美元。

 

五、小结

 

为应对COVID-19疫情冲击,美联储先后采取了多项政策措施,创设了多款新的货币政策工具,向受到影响的家庭和企业提供了巨大的支持,为稳定市场、恢复经济发挥了巨大作用。随着形势好转,也有人担心美联储提供的贷款会造就一批僵尸公司,不利于未来经济的良性发展。也有人担心投放大量流动性会引发严重通胀。

 

这些担心都有一定道理。不过,面临COVID-19对经济造成史无前例的打击,政策制定者别无选择,维持经济基本正常运行成为首要任务。在疫情结束之前,美联储不应该也不会退出各项支持政策,会继续使用其政策工具向市场提供一切必要的支持。

 

当然,等疫情得到有效控制、不再对经济增长和市场运行构成威胁,等经济逐步恢复正常,那时就应该考虑政策的退出。对这些政策产生的副作用,政策制定者也要引起重视。

 

(本文完成于2020年7月15日)